与2022年不同，今年不是趋势性因素主导的宏观大年，但宏观因素仍在发挥显著作用，市场不乏显而易见的变化，特别是显著的相对变化。
年初市场曾普遍预期“国内经济强复苏、美国经济很快衰退”，一季度国内经济超预期复苏和海外硅谷银行危机发酵，更烘托了这种预期的气氛。但二季度出现令人惊讶的变化：国内经济在低基数背景下复苏疲弱，从而A股弱、中债强；美国经济韧性表现超预期，美债收益率回升、美股表现强劲。目前看这种鲜明对比和内外部强弱相对变化也都走到了较为极致状态。
国内方面，近期政策频出，7月政治局会议公开回应了市场关注的很多问题，市场风险情绪有望从前期极度低迷到逐步修复；海外方面，美国通胀虽很难有效回落至3%以下，但通胀压力进一步下行且经济软着陆概率增加，美联储加息临近尾声、首次降息需待明年，市场也面临方向选择。
中长期看，未来迥异于疫情前20年，显得很“陌生”。中美内部经济社会生态、全球政治和经济秩序都处在历史性大变局中。由于我们尚不能清晰预判过渡时期结束后平衡状态的样貌，因此市场往往会线性外推时下的状态和感受。比如拜登政府的经济政策虽然一直有争议且去年备受批评，但在今年获得的认可明显蹿升。百年未有大变局之下，金融市场有可能会出现羊群效应，更容易被短期预期驱动，放大短期认知、扩大阶段性波动，进而在不同的阶段性一致预期中辗转跳跃，我们在考量大类资产配置和具体组合管理应对时需要注意。
二季度国内经济复苏意外超市场预期转弱后，一些投资者期待简单粗暴的强刺激，学界对政策怎么样应对也是众说纷纭，各方对于短期总量刺激和推进长期结构性改革等政策如何权衡也有较多争议。政策总体保持定力、没有强刺激措施出台。市场则逐渐呈现类似2018年下半年的情绪化状态，短期情绪被一系列长期性问题所牵拽，维持了一段时间的不断低迷。
但政策有定力，也并非无所作为，不断有各类细分支持性举措出台。7月政治局会议更是公开回应了市场担心的系列问题，再次强调了两个毫不动摇，认可了房地产市场供需形势发生实质变化，着重强调了地方政府债务处理、地产领域和中小金融机构化险问题等等。可以料想后续会有一些列具体政策落地，市场信心有望阶段性企稳，市场风险情绪有望回升。若无超预期冲击发生，三四季度我们国家的经济料温和恢复，全年5%左右的经济稳步的增长目标仍有望实现。
但大家也需要保持一定定力，如地方政府债务化解、市场信心持续修复也绝非几个文件就能有根本改变的，很多都需要各方久久为功。A股和港股市场料已进入适合温和修复的阶段性环境，但依旧还是“春寒已过盛夏未至”。
另外，政策的定力有其道理，各方未达成共识本就说明选择的难度，前期市场主流声音将关注点过多放在是否有短期强刺激举措本身就令人担忧。简单粗暴的强刺激没有可持续的效果，且历史已经反复证明其本身就是很多后续问题的源泉；市场的情绪有其考量，着眼于高水平发展的结构改革短期难见效果，短期信心不足的局面难以期待远水，长期资金市场更是争分夺秒、分秒都在考验人心。客观上看，在目前较为复杂的内外部环境中，不同的经济研究者看法尚且有很大差异，政策部门、市场主体和市场参与者受自身所处环境、自身利益和约束因素不同，自然难有整齐划一的内在看法，而且长期诉求和短期诉求所对应的政策选项可能南辕北辙。因此这种环境下政策和市场认知存在阶段性认知差异恐时有发生。
大家可能都需要逐渐适应时代的显著性变化，并在新的内外部环境下积极有所作为。
从前期种种表现看，国内金融市场已较为充分反映了利空因素的短期压力，政治局会议后市场情绪呈现明显企稳回升态势。后续大概率经历一段政策发力、呵护市场环境的“暖春”环境，不能线性外推反弹进度，但已不必一味悲观。
权益市场可能震荡中走向温和修复。近期金融地产和消费等白马股表现强势，更多是政策效应引发市场涟漪、前期相关股票跌幅较深更容易触发反弹、基于宏观交易的海外对冲基金类似年初那般集中快速流入白马股等因素短期共振。从中期看，总量因素利空冲击减弱背景下结构性机会比较突出，这更适合基本面深度研究驱动的投资策略。着重关注高水平质量的发展基调下针对性政策与产业自身趋势共振的结构性机会。
债券市场的涨势则可能短期歇歇脚，政策扶持和经济复苏预期升温可能会带来短期压力，中期看债市利率中枢下行未到终点，但难有零利率，利率交易仍是螺蛳壳里做道场。城投债方面关注一揽子化债方案的后续，政策的高度关注使得出现系统性风险的概率更低。但一揽子化债未必是财政或金融机构对过去积累风险大包大揽。如今的地方城投显隐性债务规模已远非2018年和2012年可比，且也表明系统性风险防范和大规模道德风险防范是需要兼顾的，否则现有债务问题还会像野草一样春风吹又生且更加繁茂。目前看到的一些讨论方案大都包含了充分审计和分类的基础上多方共担、风险分散、强化约束，具体方案需等待政策选择。
美联储7月如期加息25bp，虽然鲍威尔并未松口加息周期结束，但这更多出于预期引导并给未来保留一定弹性，市场更倾向认为美联储加息周期已见顶、年内还特别难看到降息。加息周期见顶、降息周期未至，背后是美国通胀压力下降，同时经济稳步的增长和总需求仍保持韧性，经济软着陆概率上升。体现在美股市场上，就是市场开始倾向于认为除了几个科技巨头外的其他板块也有望迎来一定复苏。
欧洲的经济稳步的增长仍较为疲弱、德国的衰退压力成为重要拖累，但其通胀压力也在显著下降。欧央行在如期加息的同时，也放松了前期的调门。本轮欧美加息周期正走向陆续见顶。
欧洲加息滞后于美国但年内节奏快于美国，叠加欧洲能源危机结束，今年以来欧元兑美元汇率保持强势。不过随着欧洲加息周期追赶阶段结束，美元指数料会获得一定支撑。随着德国经济的相对衰落和美国经济获得了看似更强更可持续的动能，长期看美强欧弱的相对态势可能并未改变。
中期看，2024年美联储步入降息的概率增大，但停止缩表料还不会很快发生，在美国经济软着陆、保持韧性的情况下，货币政策并不具备全面快速转向的契机。在现有内外部环境下，美国长期通胀中枢上行也是大概率事件，2%的通胀目标已难言适合的长期政策目标。出于短期抗通胀和维护政策信誉的考量，通胀目标上调到3%左右在短期不会发生，但很可能在长期通过某种路径变为现实。这对美元利率市场的影响是：利率中枢上行，过去十余年10年期美债中枢在2%左右、上限则在3%左右，未来两者都显然要上行；长期零利率则不宜复现，疫情前10年2年期美债多数时间在1%以下，这样的一种情况未来即使出现也更多是短期现象；疫情前10年，美债利率短期波动性放大但长期波动区间往往很窄，未来一个时期利率的波动区间可能更像过去两年，远大于疫情前10年。巨额债务和通胀中枢上行的矛盾使得货币政策的变化往往滞后但剧烈。
市场年初普遍预计美国经济在高利率环境下会很快衰退，3月份硅谷银行暴雷似乎更然人确信这一点，但之后美国经济的走势超出了大多数人的预期，加息周期的高度略高于年初普遍预期，就业市场的强度、经济复苏的韧性、科学技术进步的引领作用、制造业基建开支的复苏强度显著超越了市场预期，这背后值得深思。ChatGPT的出现凸显了美国仍在科学技术进步领域的引领角色，推动了美股科技股的繁荣，这是美股今年表现突出的重要原因，对美国经济也有不小贡献，但还不能刻画美国经济的全部重要变化。传统产业领域美国推动制造业复兴的举措和制造业基建投资也在如火如荼的发生着，不过这些更多是大环境和政策变化驱动的。美国名为去风险的政策实际上在推动一些关键领域脱钩，并还可能驱动很多非关键产业链转移到所谓“友岸”。美国更多面临供给不足带来的通胀压力，而中国更多面临需求不足带来的通缩压力，显然跟这些变化也脱不了干系。不能仅从短期视角或者中美地缘竞争的角度去看待这些变化，美国的这些变化虽非市场驱动，但很可能绝非“短期”。
最近“拜登经济学”的概念被提出，并在近期拜登2024年总统竞选活动中被多次提及，虽然还很不系统且存在一些内在矛盾和冲突，不过拜登政府的相关理念和政策框架正在慢慢地成形，并朝着对40年前“里根经济学”系统性“反动”的方向变化。
相关概念可能并非简单的选举活动话术，而代表着有关政策可能正系统性成形。最近数月美国国家安全顾问和美国贸易谈判代表等阁员先后发表了一些各自领域内的系统阐释。前者认为美国面临的工业基础空心化、地理政治学和安全竞争定义新环境、气候平均状态随时间的变化与能源转型、社会不公平面临的挑战等四项挑战，并对过去数十年流行的很多概念进行系统性批判，比如批判市场总是对的、批判增长总是对的、批判开放总是对的、批判经济自由主义总是对的、批判贸易总能带来包容性增长等，并认为两场泡沫使得美国产业空心化、虚无化。后者则认为美国的贸易政策应摆脱过去单纯追求低成本和效率的自由主义贸易、产业政策，从过去过度重视消费者利益转向更加重视生产者、就业者的利益和国家安全。很显然，全球自由贸易红利消失已成为美国较为主流的内部观点，且他们对于供应链重塑是置于长期战略考量的角度，单纯的经济或财务成本已不是他们考量经济贸易产业等政策维度问题的主要角度。他们是综合考量美国对内社会安全和经济安全、对外国家安全、价值观优先等一揽子目标。拜登更是声称其对内政策关注点是更聚焦美国劳动人民、环境和小企业。
如果能在明年美国大选中获胜，那“拜登经济学”所倡导的政策方向势必对会产生更大现实作用，从而是我们未来进行大类资产配置中长期考量时难以忽略的外部因素。虽然美国两党在很多方面分歧巨大，甚至存在“文化战争”等尖锐矛盾，但在对全球化和自由贸易的怀疑态度方面已经令人无奈的较为一致。而且外交某一些程度也是内政的延续，很显然两党应也都认可需用大力度的“实招”来应对内部问题，特别是以“铁锈带”为代表的的产业空心化、中产阶级不断向下沦落、社会内部矛盾尖锐对立等相关联的问题，只是各方中意的方式方法有所不同。
行至今日，应清醒认识到，拜登政府虽然并不希望与中国全面脱钩、不希望发生失控式的冲突，但美国国内因素恐已支持中美竞争的格局更加稳固持久、所涉及领域的宽度和深度不断拓展，美国目前的战略调整不仅包含对外调整更包含对内调整，且两者紧密关联并互相支撑。这可能是历史性的变化，他们自认为是对“里根经济学”之后40年积累问题的“纠错”。面对这种局面，一方面其他大国也会更加重视安全和发展的平衡，另一方面也需要积极管控分歧，在能合作的地方尽可能争取适当合作，并设置刹车机制避免滑出底线的风险。大类资产配置面对的外部大环境正在经历时代性的显著变化，宏观、中观产业和微观企业分析都需要应变。
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